Dzień Dobry Państwu, spotykamy się w Interesach, ja nazywam się Bartosz Majewski i jestem współzałożycielem Casbeg. Chcę Wam dziś opowiedzieć o książce Czarny Łabędź, której autorem jest Nassim Nicholas Taleb. Akurat ta pozycja wyszła nakładem wydawnictwa Zysk i S-ka.
O poprzedniczce tej książki, a więc Fooled by randomness, opowiadałem Wam w odcinku 38. Ta książka jest drugą z pięciu książek w cyklu zwanym Incerto, który stanowi najważniejszą lekturę na temat zarządzania ryzykiem w praktyce.
Odcinek Interesów o książce Czarny Łabędź obejrzysz tutaj:
Czarny Łabędź – trochę o autorze
Jej autor jest z kolei praktykiem podejmowania ryzyk. Pochodzi z jednej z najważniejszych rodzin w Libanie, jego przodkowie zasiadali w sądzie najwyższym, byli ministrami i wicepremierami. Na skutek wojny domowej wyemigrował, a następnie uczył się na Zachodzie, gdzie został traderem kontraktów terminowych oraz zarządzającym funduszami hedgingowymi. O co chodzi w Czarnym Łabędziu, najlepiej tłumaczy poniższy fragment.
O czym jest Czarny Łabędź?
Posłuchajcie:
Zanim odkryto Australię, mieszkańcy Starego Świata byli przekonani, że wszystkie łabędzie są białe. Trwali niezachwianie w swej wierze, ponieważ dowody empiryczne zdawały się ją całkowicie potwierdzać. Widok pierwszego czarnego łabędzia mógł się okazać interesującą niespodzianką dla kilku ornitologów (i innych ludzi szczególnie zainteresowanych upierzeniem ptaków), ale nie o to chodzi.
Historia ta ilustruje poważne ograniczenie procesu wnioskowania opartego na obserwacjach lub doświadczeniach oraz kruchość naszej wiedzy. Jedno spostrzeżenie może obalić ogólną tezę, postawioną na podstawie tysięcy lat obserwacji milionów białych osobników. Wystarczy do tego jeden jedyny (i, jak słyszałem, dość brzydki) czarny ptak.
Ten błąd poznawczy i sposób jego obalania jest bardzo powszechny. Kiedyś ludzie wierzyli w to, że nie będą latać — wystarczył jeden lot, żeby obalić to stwierdzenie. Do niedawna wielu ludziom wydawało się, że nie da się zrobić spółki wartej miliard dolarów w 3 lata, a są ludzie, którzy udowodnili, że to nieprawda. Sceptycy są wystawieni na strzał i wystarczy jeden przypadek, by obalić ich niewiarę.
We wstępie do tego odcinka położyłem nacisk na to, że Taleb jest praktykiem, więc pozwólcie, że pokażę Wam fragment, w którym przedstawia on różnicę pomiędzy podejściem teoretycznym i praktycznym do zarządzania ryzykiem.
Posłuchajcie rozmowy Taleba ze zmyślonymi postaciami: doktorem Johnem i Grubym Tonym
Taleb: Załóżmy, że moneta jest sprawiedliwa, to znaczy, daje takie samo prawdopodobieństwo wyrzucenia orła, jak reszki. Rzucam nią dziewięćdziesiąt dziewięć razy i za każdym razem wyrzucam orla. Jakie jest prawdopodobieństwo, że następnym razem wyrzucę reszkę?
Doktor John: Banalne pytanie. Prawdopodobieństwo wynosi, rzecz jasna, pięćdziesiąt procent, ponieważ taka jest szansa uzyskania każdego wyniku, a rzuty należy rozpatrywać niezależnie od siebie.
Taleb: Co ty na to, Tony?
Gruby Tony: Moim zdaniem, masz na to nie większą szansę niż jeden procent.
Taleb: Dlaczego? Założyliśmy, że moneta jest sprawiedliwa, co znaczy, że istnieje pięćdziesiąt procent szans uzyskania każdego wyniku.
Gruby Tony: Albo ściemniasz, albo jesteś totalnym frajerem, że wierzysz w to gadanie o pięćdziesięciu procentach. Ta moneta musi być lewa. To nie może być uczciwa gra.
Taleb: Ale Doktor John powiedział, że prawdopodobieństwo wynosi pięćdziesiąt procent.
Gruby Tony (szepcząc mi do ucha): Pamiętam tych kolesiów z nerdowskim nastawieniem z czasów pracy w banku. Myślą zdecydowanie za wolno i zbyt komercyjnie. Można ich oszukać.
Którego z nich wolelibyście widzieć na stanowisku burmistrza Nowego Jorku (albo Ułan Bator w Mongolii)? Doktor John trzyma się ściśle instrukcji i myśli stereotypowo, z kolei Gruby Tony kwestionuje założenia i myśli zdecydowanie nieszablonowo.
Ile wersji doktora Johna spotkaliście w swoim życiu? Ja setki. To są ci ludzie, którzy twierdzą, że rynki są zawsze efektywne i nie da się generować ponadprzeciętnych zwrotów w długim terminie, ignorując istnienie dowodów na to, że są ludzie, którzy je generują. To są ludzie kierujący się opiniami agencji ratingowych.
To też ludzie, którzy byli przekonani, że rozsądek zwycięży i nie będzie wojny na Ukrainie. Na ogół Ci ludzie są całkowicie odgrodzeni od konsekwencji swoich błędów, bo na przykład pracują w akademii, w sektorze publicznym albo w mainstreamowych mediach. Tacy ludzie reprezentują sobą poziom głupoty niedostępny dla przeciętnego zjadacza chleba, który nie jest odgrodzony od konsekwencji swoich decyzji. Krupier w kasynie, taksówkarz albo robotnik budowlany po prostu nie może być tak głupi i mylić się tak bardzo jak profesor czy urzędnik — bo gdyby był, konsekwencje jego decyzji i feedback płynący z rzeczywistości zmusiłyby go do korekty kursu.
Zamiast wierzyć ekspertom, możecie przyjąć inne założenie — że prognozy dzielą się na takie, które są błędne i takie, które są błędne, ale jeszcze nie potraficie tego wykazać. To podejście zmusi Was do tego, żeby nie myśleć prawdopodobieństwem, tylko rozmiarem konsekwencji wszystkich możliwych scenariuszy. I tu, cała na biało wchodzi strategia sztangi.
Czarny Łabędź i strategia sztangi
Posłuchajcie:
Próbuję w tym miejscu uogólnić strategię sztangi, którą posługiwałem się jako trader. Brzmi ona następująco: jeśli wiecie, że jesteście narażeni na błędy prognostyczne i jeśli rozumiecie, że większość „miar ryzyka” jest nieprecyzyjna ze względu na Czarne Łabędzie, to powinniście być hiper ostrożni i hiper agresywni, zamiast być umiarkowanie ostrożni i umiarkowanie konserwatywni.
Zamiast lokować pieniądze w inwestycjach o średnim poziomie ryzyka” (skąd wiecie, że poziom ryzyka jest średni? Od „ekspertów”, którzy dbają wyłącznie o własny interes?), lepiej umieścić część środków, na
przykład od 85 do 90 procent, w skrajnie bezpiecznych instrumentach, na przykład w bonach skarbowych — to najbezpieczniejsza klasa papierów wartościowych, jakie można znaleźć na tej planecie. Pozostałe 10-15 procent lokujecie w skrajnie spekulacyjnych instrumentach finansowych o jak najwyższym poziomie dźwigni (takich jak opcje), najlepiej w portfelach inwestycyjnych typu venture capital.
W ten sposób uniezależnicie się od błędnego zarządzania ryzykiem; żaden Czarny Łabędź nie może wam zanadto zaszkodzić, ponieważ ulokowaliście niezbędne zabezpieczenie w maksymalnie bezpiecznych inwestycjach. Możecie też mieć portfel inwestycji spekulacyjnych i ubezpieczyć go (w miarę możliwości) od strat przekraczających na przykład 15 procent. W ten sposób ograniczacie niepoliczalne ryzyko, które byłoby dla was szkodliwe. Zamiast ponosić średnie ryzyko, z jednej strony jesteście narażeni na wysokie ryzyko, a z drugiej na żadne. Przeciętnie daje to średnie ryzyko, ale taki układ inwestycji eliminuje ekspozycję na Czarnego Łabędzia.
Nic dodać nic ująć. Zakończymy o historii Long Term Capital Management.
Long Term Capital Management
Posłuchajcie:
Robert Merton Junior i Myron Scholes należeli do założycieli dużego funduszu hedgingowego o nazwie Long-Term Capital Management, w skrócie LTCM. Zebrali się w nim ludzie o wspaniałych dokonaniach, istna śmietanka akademicka. Uchodzili za geniuszy. W swojej strategii zarządzania ryzykiem opierali się na teorii portfelowej i zaawansowanych „obliczeniach”. Innymi słowy, zdołali nadać błędowi ludycznemu skalę przemysłową. Tymczasem latem 1998 roku w wyniku kryzysu finansowego w Rosji nastąpiła seria wydarzeń, które nie mieściły się w ich modelach. Był to Czarny Łabędź.
Fundusz LTCM zbankrutował i ze względu na ogromną ekspozycję prawie pociągnął za sobą cały system finansowy. Jego modele wykluczały możliwość tak poważnych odchyleń, dlatego traderzy podejmowali wielkie ryzyko. Koncepcje Mertona i Scholesa oraz tezy nowoczesnej teorii portfela zaczęły tracić na wiarygodności. Straty przybrały astronomiczne rozmiary, nie sposób więc było dłużej ignorować tej intelektualnej komedii. Wraz z wieloma przyjaciółmi sądziliśmy, że wyznawców teorii portfelowej spotka los firm tytoniowych: narazili oszczędności klientów — spodziewaliśmy się, że wkrótce zostaną pociągnięci do odpowiedzialności za skutki stosowania gaussowskich metod na rynku finansowym. Nic takiego się nie wydarzyło.
Studenci MBA nadal uczyli się o teorii portfelowej w szkołach biznesowych. A wzór wyceny opcji nadal nazywano wzorem Blacka-Scholesa-Mertona, zamiast przypisać jego autorstwo tym, którzy na to naprawdę zasługują, Louisowi Bachelierowi, Edowi Thorpowi i innym.
O Edzie Thorpie my jeszcze porozmawiamy przy okazji jego autobiografii. Pan ma 92 lata, wygląda na 50 i nie dość, że nigdy nie przepierdzielił miliardów inwestorom, to jeszcze wstał od stołu w odpowiednim momencie, a po wstaniu zainwestował w młodego Warrena Buffetta i przekazał dokumenty ze swojego funduszu hedgingowego Kenowi Griffinowi, co stanowiło de facto akt założycielski jednego z najważniejszych funduszy hedgingowych na świecie — Citadel.
A wracając do fragmentu, Max Planck sformułował zasadę Plancka, zgodnie z którą progres w nauce dokonuje się od pogrzebu do pogrzebu. Miał tu na myśli to, że nowe teorie nie wypierają starych dopóki ludzie, którzy uczą starych teorii, żyją. Dopiero ich pogrzeby robią miejsca na nowych ludzi na katedrach, a z nimi nadchodzą nowe teorie.
Zgodnie z zasadą Plancka możemy przyjąć, że to, czego uczycie się na uczelniach, jest przeterminowane o 25 lat, jeśli Wasz wykładowca jest po 50tce i nie ponosi konsekwencji swoich błędów np. prowadząc prywatny biznes poza uczelnią.
Na koniec, wyobraźcie sobie, że jeśli nie czytaliście tej książki w oryginale, bo na przykład nie znacie angielskiego, to musieliście poczekać 7 lat na to, żeby jakieś polskie wydawnictwo ją wydało. Książka wyszła w 2007, a w Polsce dopiero w 2014. Oto miara zapóźnienia, na którą skazujesz się, nie czytając po angielsku.
Czarny Łabędź — podsumowanie
Mógłbym tak jeszcze długo, ale tutaj postawmy kropkę, bo nie chcę streścić Wam całej książki, tylko zachęcić do jej przeczytania. Nassim Nicholas Taleb, Czarny Łabędź. Serdecznie polecam Wam tę pozycję. Do następnego odcinka.
Zapisz się do newslettera Bartosza Majewskiego, aby nie przegapić kolejnego odcinka z poleceniem książki dla przedsiębiorców:
